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◇作者：澳门国际银行经济研究中心主任 任涛
◇本文原载《债券》2024年11月刊
摘 要
本文在初步分析葡语国家概况的基础上，剖析了葡语国家债券市场的基本特征、现状和优劣势。同时，就如何提升澳门债券市场在我国与葡语国家中的桥梁纽带功能，推动澳门债券市场朝着更加国际化的高质量方向发展，本文进行了有益探讨。
关键词
葡语国家 中葡平台 澳门债券市场
研究背景
党的二十届三中全会提出，发挥“一国两制”制度优势，健全澳门在我国对外开放中更好发挥作用机制。2019年，中共中央、国务院印发的《粤港澳大湾区发展规划纲要》提出，建设我国与葡语国家商贸合作服务平台（以下简称“中葡平台”），是澳门发挥自身所长、服务国家所需的重要举措。澳门作为我国连接葡语国家的独特桥梁纽带，与总人口近3亿的葡语国家之间有着紧密的关系。
为推动我国澳门债券市场朝着更加国际化的高质量方向发展，本文对葡语国家及其证券市场基本现状进行梳理，并重点分析了葡萄牙和巴西的债券市场。之后，就澳门债券市场在我国与葡语国家之间更好发挥桥梁纽带作用方面，提供参考建议。
葡语国家概况
（一）葡语国家概念
葡语国家是一个历史文化概念，具体是指以葡萄牙语为官方语言的国家群体，包括巴西、葡萄牙、安哥拉、莫桑比克、赤道几内亚、佛得角、东帝汶、几内亚比绍、圣多美和普林西比等9个国家。经过多年磋商，由7个国家组成的葡萄牙语国家共同体（CPLP，以下简称“葡语国家”）于1996年7月在葡萄牙首都里斯本宣布成立，随后东帝汶和赤道几内亚分别于2002年7月、2014年7月加入。
（二）葡语国家基本情况
据初步统计，截至2023年末，葡语国家总人口约2.87亿，全年经济总量合计达2.14万亿美元。
葡语国家经济发展水平和市场体量差异较大、分化明显。例如，巴西在经济体量和人口数量上处于绝对领先位置，葡萄牙是葡语国家中唯一的发达经济体，安哥拉、莫桑比克在人口数量上则分列第二和第三位，其余5个国家的经济体量和人口数量均明显偏低（见表1）。
葡语国家债券市场纵览
（一）整体情况
葡语国家侧重经贸领域合作，各成员国的货币财政政策及金融市场体制保持独立，因此葡语国家未形成统一的金融市场，更没有统一的债券市场。
葡语国家债券市场同样分化明显，除巴西和葡萄牙外，其余葡语国家的债券市场多处于空白或初步发展阶段。具体来看，赤道几内亚、东帝汶、几内亚比绍、圣多美和普林西比等4个国家没有证券市场；安哥拉、莫桑比克和佛得角等3个国家虽然拥有证券交易所，但体量非常小。
（二）葡萄牙债券市场
作为欧元区成员国之一，葡萄牙在债券交易、清算与结算、市场结构、基础设施等方面与欧元区整体债券市场基本保持一致，其股票、期货、债券、投资凭证、衍生工具等相关金融产品的交易均通过泛欧股市里斯本交易所（Euronext Lisbon）进行。
葡萄牙债券市场以政府债券为主，非金融机构债券占比偏低。据欧洲央行数据，截至2024年8月，葡萄牙债券市场余额达2914.80亿欧元（约合人民币2.3万亿元）。其中，一般政府债券、金融机构与非金融机构债券余额占比分别达到61.98%、24.75%和13.27%。
葡萄牙债券市场在结构上与欧元区债券市场存在差异。例如，其金融债券占比总体低于欧元区平均水平，一般政府债券和非金融机构债券占比则较欧元区平均水平分别高出约11个和6个百分点左右。
葡萄牙债券市场在欧元区中的地位与其经济体量基本匹配。据欧洲央行数据，葡萄牙2023年国内生产总值（GDP）达到2655亿欧元，位列欧元区第十，与其债券余额排位（第十一）较为接近。
值得一提的是，2019年5月30日，葡萄牙公共债务管理机构（IGCP）以4.09%的收益率，在我国发行20亿元人民币的3年期债券，成为首个在我国发行熊猫债的欧元区国家，也被视为首只在我国发行的葡语主题债券。
（三）巴西债券市场
作为葡语国家中经济体量最大的经济体，巴西债券市场自成体系。位于圣保罗的巴西证券期货交易所是巴西唯一的证券交易所。
巴西债券市场已具备一定体量，且保持稳定增长态势。根据巴西央行的统计，截至2024年3月末，巴西债券市场的体量达到15.34万亿雷亚尔（约合人民币20万亿元），是巴西2023年GDP总量的1.41倍（我国内地约为1.34倍、葡萄牙约为1.1倍）；2020—2023年，巴西债券市场体量年均增速达到13.18%。
巴西债券市场基本结构较为完善。根据巴西央行数据，截至2024年3月末，巴西债券市场固定利率债券、通胀指数债券、浮动利率债券和资产价格指数债券的市场份额分别为23.36%、22.19%、54.40%和0.06%（按计息方式分）；本币债券和外币债券的市场份额分别为96.92%和3.08%（按发行币种分）；国内市场和国际市场份额分别达97.09%和2.91%（按发行地点分）；一般政府债券、金融机构债券和非金融机构债券的市场份额分别为58.54%、34.50%和6.96%（按发行主体分）。
巴西债券市场投资者结构较为丰富。根据巴西央行数据，截至2024年3月末，对于巴西国内流通的债券，一般政府、金融机构、非金融机构、住户及其他主体的持有比例分别为0.16%、64.31%、9.25%、15.06%和6.88%。其中，巴西中央银行、其他存款类金融机构、货币基金、保险和养老金持有的市场份额分别为15.58%、18.70%、24.54%和3.08%。
（四）葡语国家债券市场特点
1．分化较为明显
9个葡语国家中，巴西不仅在经济体量、人口数量方面处于领先地位，还拥有高达20万亿元人民币的债券市场体量；葡萄牙虽然经济发展水平较高，但截至2024年10月末，其债券市场体量仅2.3万亿元人民币左右；其余葡语国家的债券市场要么处于空白阶段，要么体量非常小。
2．货币周期各异
受经济发展程度、发展阶段等因素影响，葡萄牙与巴西在货币政策周期上差异明显，导致同一时期两个国家的债券市场在很多方面无法同步，对发行人与投资者的选择会产生一定影响。例如，巴西的基准利率高达10.75%，且自2024年9月开始已经开启新一轮加息周期，这使得巴西债券市场上的融资成本整体偏高；葡萄牙属于欧元区成员国，其货币政策周期与欧元区保持基本一致，且已经进入新一轮降息周期。
3．体制差别较大
葡萄牙与巴西债券市场在体制上存在较大差异。例如，葡萄牙债券市场隶属于欧元区，其债券市场体制机制与欧元区债券市场整体一致，而巴西债券市场则自成体系。再比如，受经济体量、经济发展水平、文化及区域等因素影响，葡萄牙与巴西的金融环境也存在不小差异。前者的金融环境相对较松，而巴西的外汇管制比较严格。
更好发挥澳门债券市场的桥梁纽带功能
虽然葡语国家债券市场已经具备一定体量，但相互之间分化较为明显，市场体量、经济发展水平与货币政策周期的差异使得葡语国家债券市场在满足中葡商贸合作需求等方面还存在一些欠缺。而澳门债券市场在发挥我国与葡语国家债券市场之间桥梁纽带功能方面，具有独特优势。
（一）可行性
近年来，在中央政府、澳门特区政府的积极推动下，澳门债券市场从无到有、从有到优，基础设施建设不断完善、市场主体不断丰富、联通内地与对接全球的特征愈发明显。同时，澳门背靠内地，市场空间广阔，政治社会环境稳定，具有自由港、低税制、资金自由进出等独特优势，以及“琴澳一体、港澳互通、中葡平台”的区位优势，具备发挥桥梁纽带功能的条件。
1．政策持续支持
澳门债券市场成立以来，财政部已经四[1]次来澳发行国债，广东省人民政府自2021年起也已连续第四年在澳门发行人民币地方政府债，充分彰显了中央及广东省政府对澳门债券市场的支持。与此同时，澳门特区政府也把发展债券市场作为推动其经济适度多元发展的切入点，并在《澳门特别行政区经济适度多元发展规划》中明确提出“加快培育债券市场”。
特别是2024年4月，我国政府在中国—葡语国家经贸合作论坛（澳门）第六届部长级会议上宣布了2024年至2027年推进与葡语国家经贸合作的20项举措，签署了《经贸合作行动纲领（2024—2027）》，进一步明确了澳门的平台地位，提出支持打造中葡国家金融服务平台，支持澳门发展以人民币、澳门元等计价结算的国际债券市场等细化举措，为澳门债券市场发挥桥梁纽带功能提供了有效支撑。
2．基础设施不断完善
近年来，澳门债券市场的软、硬基建正逐步升级和完善，活力不断呈现。具体来看，澳门已正式实施以信息披露为核心的“注册制”，推出债券回购业务和金融票据发行与交易系统（MTS），同时澳门《证券法》的修订将促进市场高效运作、对接国际标准的制度规范。此外，在对接国际方面，2023年4月澳门金融管理局联同澳门中央证券托管结算一人有限公司（MCSD）访问两家总部设于欧洲的国际中央证券托管机构（ICSD），正对标国际惯例进行澳门中央证券托管系统的优化建设；2024年9月，港澳货币当局联合宣布香港金管局的债务工具中央结算系统（CMU）与MCSD负责营运的中央证券托管系统将直接联网，实现港澳两地债券市场在基础设施上的互联互通。
3．市场已具备一定体量
在政策的大力支持及基础设施不断完善的背景下，澳门债券市场总体呈现良好发展态势，已经具备一定体量。据中华（澳门）金融资产交易股份有限公司（MOX）披露的数据，截至2024年8月，澳门债券市场发行上市规模已达到7040亿澳门元，其中以人民币计价的债券发行上市规模约为2985.44亿澳门元。
（二）政策建议
1．持续推动基础设施互联互通
在澳门与香港债券市场互联互通基础上，内地与澳门于2024年10月签署的《关于修订〈《内地与澳门关于建立更紧密经贸关系的安排》（CEPA）服务贸易协议〉的协议二》亦明确提出“研究推动内地与澳门债券市场互联互通合作”。下一步，建议推动我国澳门与葡萄牙、巴西等葡语国家债券市场的互联互通，显著提升澳门债券市场的桥梁纽带功能。
澳门债券市场与葡语国家债券市场的互联互通，主要是指澳门债券市场与欧洲债券市场、巴西债券市场的互联互通。考虑到葡语国家债券市场体制差异较大，故应分阶段推进。
首先，先行实现我国澳门债券市场与葡萄牙、巴西债券市场在形式上的初步联动。
其次，通过不断优化MCSD，逐步实现澳门债券市场基础市场与更加成熟的欧洲债券市场的互联互通。
最后，争取在巴西债券市场基础设施互联互通方面有所突破，实现澳门债券市场辐射至南美洲地区。
2．吸引葡语国家发行人在澳门及内地债券市场发债
目前内地及澳门债券市场上的葡语国家发行人参与度整体较低，案例较少，应总结葡萄牙发行熊猫债经验，吸引更多葡语国家的发行人在澳门及内地债券市场发债。葡语国家所处货币政策周期及经济发展水平差异较大，而背靠内地的澳门拥有庞大的资金体量，内地及澳门债券市场对葡语国家的优质发行人具有一定吸引力。为此，建议推出一些激励性措施吸引葡语国家的主权类机构、金融机构及优质企业来澳门发债，助力葡语国家的发行人实现降低其融资成本、丰富其资金来源等目标。
3．吸引葡语国家投资人参与澳门及内地债券市场投资
建议充分利用中葡论坛等机制，积极在葡语国家推介澳门及内地债券市场。通过在中葡合作发展基金下设中葡创新科技投资基金、中葡债券市场投资基金等方式，为葡语国家参与内地及澳门债券市场提供良性循环支持机制，吸引葡语国家的主权类机构、金融机构及其他投资机构通过发起或参与设立中葡债券市场投资基金，或直接投资澳门及内地债券市场。
4．提升澳门在离岸人民币债券市场的地位
据商务部数据，近年来我国与葡语国家之间的贸易总值基本稳定在每年2000亿美元以上（2023年达到2209亿美元），为提升澳门在离岸人民币债券市场中的地位提供了一定支撑。建议利用澳门债券市场这一平台，进一步提高中葡经贸之间的活跃度，推动澳门债券市场创设出与葡语国家投资机构相适配的金融产品，使中葡经贸往来等路径形成的人民币资金通过澳门债券市场形成闭环。提升葡语国家的优质主体发行和投资离岸人民币债券的积极性，增强人民币的投融资功能属性，助力人民币国际化。
总之，澳门债券市场可以更好发挥我国与葡语国家桥梁纽带功能。一方面尽最大可能实现澳门债券市场在软硬基建、发行人与投资人等方面与葡语国家的互联互通，另一方面推动葡语国家与我国在债券市场方面优势互补。
参考文献
[1]丁纯，强皓凡，孙逸修． 欧盟债券市场一体化：进程、推动、障碍与前景[J]．同济大学学报（社会科学版），2019（12）．
[2]任涛．澳门债券市场发展历程、现状及未来展望[J]．债券，2022（10）．DOI： 10.3969/j.issn.2095-3585.2022.10.018．
[3]任涛．莲花债助力债市对外开放[J]．债券，2024（2）．DOI： 10.3969/j.issn.2095-3585.2024.02.008．
[4]中央结算公司巴西国债考察团．巴西国债市场介绍及其对我国债券市场发展的启示[J]．债券，2013（3）．
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