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来源:首席经济学家论坛
陶冬 系淡水泉(香港)总裁兼首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事
特朗普交易的天敌,是特朗普本人。特朗普在提高关税、削减开支等议题上的横冲直撞,令市场胆战心惊,美股继续下挫,SP500指数已经跌回到去年九月底特朗普交易兴起时的水平。同时,一系列经济数据不如预期,特朗普衰退概念成为市场魔咒,资金对联储减息预期升温,联储主席和财政部长不得不出面喊话,以稳定市场情绪。
经济衰退预期下,美元汇率再次下探,欧洲货币领涨。联储褐皮书表述经济“略有增长”,鲍威尔表示不急于减息。中国政府将2025年增长目标设定为5%左右,赤字率4%。墨兹打算突破预算限制,德国债市暴跌。OPEC+宣布终止减产计划,油价一度大跌,但星期五俄罗斯和美国分别干预,布伦特原油价回稳。黄金重回升市。特朗普虚拟币计划逊于市场预期,但逼多过后比特币价格回稳。
亚特兰大联储的GDPNow模型估计美国经济目前增长约为-2.4%。从消费信心、通胀预期、毕业生就业、信用卡逾期等数字看,经济的确面临挑战,第一季度增长进一步下滑(甚至出现轻微负增长)的可能性颇大。特朗普的关税政策和削减政府开支,也为经济带来巨大不确定性,所以在某种意义上,市场对衰退的担忧是有道理的。
然而,我们必须区分经济下滑和经济衰退,必须区分经济活动的萎缩和经济不确定性。目前美国的就业形势和工资上涨虽然出现了弱化,整体底蕴看来并不弱。除了最低收入群体外,笔者认为消费在转弱,但还撑得住;只要整体消费撑得住,经济更像是软着陆(不排除第一季度出现暂时性负增长),而非市场所担心的衰退。
联储主席鲍威尔在最新的公开谈话中,形容经济“in good shape”(状态良好),尽管政策不确定性“高企”。这基本反映了货币政策制定者对经济的基本判断,其结论自然是有足够的空间和时间来等待特朗普新政尘埃落地。市场对减息时机的预期近来有提前,但是笔者看来联储等待的原因主要是特朗普政策,所以六个月的观察期和两个月的市场沟通期难以压缩,之后减息速度可能略微提速。
无独有偶,美国财长本森特也出来喊话。针对连续下跌的股市,他微妙地表达了两个意思,1)总统每天看股票,不存在特朗普毒药;2)经济进入“戒瘾排毒期”,这是必要的政策调整,不要指望政府出手干预股市,“好的政策,最终会推动股市上涨”。第一层意思是,特朗普不是股市的天敌;第二层是,阵痛期难以避免,作好短痛准备。
本森特谈话中最重要的部分在于美元,他强调美国的强美元政策没有改变。美元指数在过去一星期下挫近四个点,其背后既有对美国经济的担忧,也有特朗普交易逆转的冲击,还有对新政府美元政策的疑惑。特朗普本人曾有推动弱美元的历史,而美国财政部在过去二十年都以强美元作为政策基调。这是本森特上任来第一次清晰表明他对美元的立场。
美银美林近来发表的一份调查显示,当被问及对哪一类资产看多的时候,56%的基金经理看好AI概念的M7股票。毫无疑问这是市场上最拥挤的交易,哪怕经历了最近的剧烈调整,资金近乎宗教般的虔诚依然如旧,看好比率和过去两个月差不多。第二被看好的是美元,17%基金经理看好。作为一种货币,这个比率是相当高的,不过比上个月少了十个百分点。第三被看好的是虚拟货币,13%。
当被问及如何对冲特朗普全面贸易战风险时,58%受访者指向黄金,15%美元,9%三十年国债,7%能源和大宗商品。黄金作为避险工具被看高一线,是可以理解的,其它几类资产的选择就显得比较离散,基金经理们自己恐怕信心也不足。特朗普新政所带来的冲击是全方位的、爆炸性的和不可测的,近来特朗普交易被特朗普本人暴打,颇具讽刺意味。
有4%的基金经理看好中国科技公司,这比两个月前的0%相比有进步,但是与美国科技公司相比,看好程度仍然很低,估值比较相差更远。DeepSeek的横空出世,开启了中国以AI革命为核心的新一轮创新周期。不仅仅是DeepSeek,中国在人工智能、半导体、机器人等一系列领域,近来纷纷出现了突破性进展。
本创新周期的一个重要特征,是中国AI产业链终于形成了闭环生态链。大语言模型、算力芯片、云平台、应用场景和数据沉淀,在各自领域产生出良性生态圈、投资链和产业链,在政策端、技术端、需求端共同发力,相互扶持。上述五大产业链环节,基本上都有较强的国际竞争力,而且每一环都可以在没有海外支持的情况下自主运作。笔者相信一个全新的科技创新周期已经成型。
本周数据聚焦点有两个,1)美国二月份核心CPI,预计3.3%。2)密歇根消费信心指数,估计继续下滑。另外关注中国的两会和加拿大新总理的新政策。
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